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徐忠青尺之辩,“虚假出资”的真与假

来源: 首页 > 金融资讯 > 证券

2018-07-18 01:15:13 

文 | 维特根斯坦,央行观察专栏作家

央行徐忠最近的一篇讲话,讲当前形势下财政政策大有可为,财政系统的青尺发文反驳。本文只讨论讲话中的一个问题,也就是财政注资金融机构是否虚假。

98年中国银行业整体资不抵债,需要补充资本。财政发行2700亿特别国债,由工农中建购买,财政拿到资金之后重新投入工农中建作为资本,于是乎四家大行就增资2700亿了。

如果一家公司,贷款1个亿给大股东,然后大股东用1个亿重新注资这家上市公司,这是否是虚假出资?换句话说,大股东出资2个亿成立一家公司,成立后又借走1个亿迟迟不还,那么这是否是抽逃出资?

如果一家银行,贷款500亿给一家企业,而这家企业用这500亿注资这家银行,那么银行的资本是否充足了?大家会说,由于借款给企业的500亿按照100%计算资本占用,因此上述注资对资本充足率的提升没有任何帮助,因为新增的资本完全被新增的贷款所占用了。

事实上,财政银行这件事情,在当年就有定论,那个时候央行就暗指财政的注资不是“真金白银”,因为央行后来用外汇储备注资银行,银行手里能用来花的钱真的增加了。而财政注资银行之后,银行手里的钱还是那么多。

青尺提到,“只要中央政府没有穷到打白条挂账的地步,质疑中央财政没有真正掏钱,这种说法是很不专业的”。有意思的是,通过发行特别国债来注资银行,恰恰是青尺所说的“打白条挂账”,也就是记账式国债。

如果没有打白条挂账的话,财政应该用财政存款来注资,而不是用发行国债的方式。那为什么不用财政存款注资呢?因为1999年底,政府存款还不到1800亿,1998年注资2700亿对于中央财政来说,还真是一件需要打白条挂账的事情。

所以20年前,各个机构对于财政注资银行这件事情,是做了很多支持的。如果不是财政,而是现在的一家企业,那么工商局会说从公司借钱注资有虚假增资之嫌,证监会会说这对于小股东不公平,因为大股东这笔借款的利率低于市场利率,中小股东没有享受到这个特殊待遇,或者说上市公司少赚的利息被所有股东分担,但好处只有大股东享受。银监会会说资本充足率没有任何改善。更不要说,央行还专门发文表示,特别国债可以算作超额存款准备金,可用作清算用途

而且,青尺没有提到的是,1998年当年财政注资银行之后,不出3年,2700亿就又被它注资的几家银行亏光了。如果没有其他机构的介入,不会有“不良资产转为优质债权”的事情,而应该说,98年注资之后,形成了实实在在的新的亏损,承担者是全体纳税人。当年的人对此都很清楚,这也是为什么市场对于外汇储备注资也有很多反对意见,毕竟那是真正的钱,可以直接买东西,而不是像国债一样,需要先换钱才能买东西。

现在看来,财政对于国债的运用,是非常高超的,并不逊于央行。国债的资本占用是零,但本身又确实有价值,能够用来出资,其实是非常有想象力的。青尺说货币当局资产负债表的伸缩度极大,但事实上,财政在发国债扩自己的表的时候,也是丝毫不僵硬的。

另外,青尺所谓“举债安排的支出与通过财政收入安排的支出都是掏出真金白银”的说法是很有趣的。财政收入安排的支出,是把别人的钱通过税收拿来,再支付出去,本身是存款的转移。而从银行举债,本身是银行在创造存款给财政花。资金本身确实并无区别,但是资金的来源可是大有区别。

改革开放之后,国债市场一开始也是面向非金融机构的,但是根本发行不出去,走了很大弯路,后来转型到以金融机构为主,特别是银行通过购买国债,创造出货币给财政来支出,才有了今天这样卓有成效的市场气象。甚至今天,比较一下交易所国债和银行间国债,也很容易知道,没有银行支持的国债市场,会是怎样的情景。

联想到最近传闻说中投打算回到境内投资,如果成行,那么这就是一家发行了1.5万亿国债在国内投资的机构,因为中投的成立是2007年发行1.5万亿国债的结果。关于虚假出资的这场争论,恐怕还可能蔓延到别的维度上去。

附文1:《徐忠:当前形势下财政政策大有可为》

文 | 徐忠

当前中国经济中的主要问题是结构性和体制性的,财政政策的结构性特征比较明显,有发挥作用的很大空间。目前,多个现象表明积极的财政政策不够积极,甚至是紧缩的。中央财政要发挥逆周期的宏观调控作用,实行真正意义的减税,做实国有金融机构的资本金,支持有条件的地区扩大投资。财政政策近年来做了很多事情,财政部的同志经常加班加点,财金23号文、《关于完善国有金融资本管理的指导意见》从文件本身写得都挺好,但是近期市场上对财政政策的诟病也比较多。

多个现象表明积极的财政政策不是真积极

财政是国家治理体系的基础和支柱,思考财政问题,一定要站在国家的高度而不能是部门的立场。中国的财政部喜欢与美国财政部对比,强调自己的权利太小。实际上,美国财政部相当于我们的国务院,至少相当于我国发改委、财政部和商务部三者之和。中国的财政体制脱胎于计划体制,财政政策制定实际是分散在多个部门,各部门往往从自身立场出发制定政策,公共财政的现代国家治理体制还没有建立起来。

就国家治理体系现代化而言,在健全的财政治理结构里有相当部分内容应该是制衡。金融危机反映出,每个经济体都要防止政府乱花钱。从预算的角度来讲,预算制定、预算批准、预算执行和事后监督,都要建立足够好的制衡关系。相比之下,中国的财政透明度很不够,信息披露大而化之,缺少公众监督,不要说人大代表看不懂财政报表,我也看不懂。没有有效的信息披露,事实上监督制衡无法实现。

从这样的大方向出发,观察当前的财政运行,至少有以下几个问题值得重点关注。

预算管理不健全,导致财政运行存在顺周期性,没有发挥好逆周期宏观调控的作用。财政赤字并不是越少越好,更不是收入增长越多越好。为了防范和化解金融风险,金融部门正在去杠杆,货币政策实际上是稳健中性的。在这种背景下,财政政策应该是积极的,然而现在看到的情况是,财政收入以较高的速度增长,今年预算安排的赤字率是2.6%,与去年3%的水平相比是紧缩的。即使按照一些财政专家所测算的,实际的赤字率可能达到3%,那也不是积极的。因为对地方债务控制后,总的财政政策不可能积极。用我一位同事的话讲,没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓。

财政支出以应对短期问题为主,缺少对长期问题考虑的财政制度设计。从长远来看,地方隐性债务问题、养老金缺口问题,都需要财政资金解决。通过供给侧性结构性改革,化解产能过剩、杠杆率偏高、房地产泡沫等结构性问题,也需要财政政策提供支持。寄希望提高财政收入来解决这些资金问题是涸泽而渔,最终必须通过提高财政支出效率来解决。

提高财政支出效率关键要做好两点。一是盘活财政存量。各级政府的国库存款有四、五万亿,各级政府一边存钱一边借钱很不合理。有的资金充裕的地方政府,财政出资回购收费高速公路,免费通行后反而造成交通拥堵。

二是财政要提高把钱花好的意识。最近关于个人所得税修法的讨论比较热烈,有财税专家认为,起征点不能超过5000,否则纳税人数量会大幅减少,不利于提高居民的纳税人意识。但是,财政部门很少强调纳税人意识的另一面,即提高财政信息透明度,财政支出要接受纳税人监督,对纳税人负责。

近几年减税政策不少,但是企业和居民缺少实实在的获得感,有的企业税负不降反增。公开资料显示,近几年的减税降费规模超万亿元,但这两年的财政收入增速一直高于GDP的增速,单位GDP承担的财政收入增加了。这种现象让老百姓对减税政策的效果产生质疑,对市场的预期引导也会有问题。背后的原因是,政策制定是个系统工程,文件上规定的税率和税基可能减少了,但实际的征管力度可能加强了。比如,原先营业税的征管有一定的弹性,但增值税征管有上下游企业的交叉对比制衡机制,管理更加严格。原先一些小微企业不交税,现在必须缴纳增值税,否则不能给需求方开具增值税抵扣凭证,业务会受到影响。又比如,支持创新的企业所得税优惠政策,税率上的优惠实际上是以企业有盈利为前提的,一些中小企业根本没有税前盈利,这种政策不过是空中楼阁。最终结果是大中型国有企业减税,小微企业增税了。同样,目前正在进行的个人所得税改革也有类似的问题。税制修订过多地考虑修改后对税收收入的影响,为了保证税收收入没有很大的变化,只从税率上考虑,没从征管上着手,导致税率偏高。最近的新闻热点显示,明星逃税现象比较严重,这表明税收征管没有做好。个税改革首先需要税务部门自身做好征管工作,才能设计出广税基、低税率的改革方案。

金融去杠杆背景下,国有金融机构资本不足的问题凸显,应当以财政资金向国有金融机构注资,并改善公司治理水平

金融是实体经济的镜像反映,实体经济的负债对应着金融机构的资产。因此,金融乱象实际反映的是实体经济和整个体制机制的问题,金融机构的杠杆是被动加起来的,是地方政府和国有企业规模扩张、杠杆率攀升的结果。近日发布的《中共中央、国务院关于完善国有金融资本管理的指导意见》写得非常好,关键在落实。文件明确,财政部门集中统一履行国有金融资本出资人职责。

我们认为,履行好出资人职责关键是做好两项工作。一是要充实国有金融机构的资本金。从国有资产管理体制角度而言的国有资本,是经济学中的“资本”概念,而非会计上的“资产”概念,国有企业只有减去负债后的“净资产”所有权才属国家所有,才是真正的“财富”。从金融业的角度看,现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的,有的是自己为自己注资,有的注资早已消耗殆尽。之前的历次注资,财政并没有真正掏钱,“特别国债”实际是在央行的帮助下财政发债银行买、银行自己为自己注资,没有真正增强银行吸收损失的能力。一些金融机构股份制改革过程中设立的共管账户,也属于类似的性质。当前经济存在下行压力,金融去杠杆导致金融机构资产从表外回归表内,资本短缺的问题显得尤为突出,财政做实国有金融机构资本更加重要。为了增强防范和应对金融风险的能力,必须以财政资金真实地向国有金融机构注入资本。

二是通过银行董事会结构多元化,提高董事会专业性,提升国有金融机构的公司治理水平。如果光是派人、给国有金融机构当“婆婆”,不能改善公司治理,我估计将来中央可能需要出另一个文件,授权人民银行或其他部门来履行出资人职责。

整顿地方政府性债务不能一推了之,应着力避免财政风险金融化,对于地方政府性债务监管也要考虑地区性差异,不搞一刀切

随着供给侧结构性改革深化以及稳健中性货币政策的有效实施,2017年我国宏观杠杆率上升速度明显放缓。但必须看到的是,高杠杆仍是当前风险的集中体现。单纯从数字看,非金融企业部门的杠杆较高,政府部门杠杆率不高,但实际上大量非金融企业的债务是地方政府融资平台和国有企业的债务。从这个意义上讲,地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在。据IMF测算,2016年如果考虑地方政府隐性债务的中国广义口径政府部门杠杆率为62.2%,已经超过欧盟警戒线标准。背后的原因很清楚,主要是我国的地方性政府债务信息并不完全透明,地方政府融资平台的债务背后往往隐含着政府信用担保和兜底预期,处于一种政府与非政府之间的模糊地带,属于准政府债务。

解铃还须系铃人。在没有理清楚政府与市场的边界、财政与金融的边界之前,将一些隐性债务划到政府债务之外,一推了之,这对化解风险本身没有帮助。这种做法可能引发地方政府的道德风险,偿债意愿降低,将财政风险转嫁金融部门,势必增加金融机构出现坏账的风险,甚至引发系统性风险。事实上,地方政府的资产负债是同时扩张的,有些基础资产的质量还是相对良好的,可以对其债务偿还形成一定的担保。地方政府的去杠杆不能只关注负债方,更要关注资产方,完全可以通过资产出售、兼并重组等方式来缓解债务风险。

在地方政府债务管理框架中,强调金融机构约束作用,比如今年发布的财金23号文,大方向是对的,但是必须以落实财税改革为前提,提供相关配套条件。历史经验表明,由于财税改革落实不到位,在条件不具备的情况下,金融机构管不住地方政府的违规融资行为。

一是与地方政府相比,金融机构相对弱势。金融机构通常只能从公开渠道获得信息,很难实质性审查地方政府的资本金来源。目前的预算管理并没有将经常性预算与资本性预算分开,地方政府也没有公布政府资产负债表,财务信息的透明度依然很低。在当前条件下,金融机构很难按照市场化原则有效识别项目风险。

二是没有地方政府破产制度,地方政府事实上是无法破产的。实践中尚未发生过兑付危机,中央不救助原则尚未得到实践检验。金融机构容易对政府背景的投融资项目产生隐性担保和刚性兑付的幻觉,地方政府和国企等软约束主体成为金融机构眼中的优质融资主体,金融市场的定价规则和风险溢价完全被扭曲了。

三是地方政府软约束导致对利率不敏感,难以用价格调节手段调节地方政府的融资行为。因此,未来要从根本上防范化解地方债风险,关键是加快落实财税财税改革,为金融市场的发挥约束作用创造条件。这也是落实《中共中央、国务院关于完善国有金融资本管理的指导意见》的关键所在,否则,地方政府债务损失首先要依靠金融机构的资本来冲销,必然弱化财政部门国有金融资本出资人地位。

从当前形势看,对于地方政府性债务监管也要考虑地区性差异,不能搞一刀切。中国是一个大国,各地区经济发展水平和负债能力差异比较大,有的地区可能债务风险已经比较明显,但有的地区还有一定的“加杠杆”空间,后者完全可以继续发挥“稳增长”的积极作用。我们认为,在“稳增长”与“去杠杆”之间求得动态平衡,必须改革中央地方财政关系,建立市场化导向的地方政府举债框架。重点是建立恰当的激励约束机制,正确引导地方政府的行为,既赋予地方政府主动作为的空间,又要建立硬约束机制,防止地方政府乱作为。

总结起来,在当前形势下,财政政策大有可为,要真正发挥逆周期宏观调控职能,应当做好以下几件事情。一是对小微企业、创新企业的减税政策要落到实处。二是在控制新增地方政府性债务规模的同时,中央财政的赤字率要高于去年而不是低于去年。三是金融去杠杆面临资本不足的约束,必须以财政资金充实国有金融机构的资本金,并完善公司治理,才能保证金融服务实体经济的能力不被削弱。治本之策,是加速推进中央与地方财政关系的改革,这对解决地方政府性债务风险、房地产泡沫问题至关重要。

附文2:《财政政策为谁积极?如何积极?》

文|青尺

人民银行研究局局长徐忠博士日前在财新网发表专栏文章,认为积极财政政策不够积极,财政对防范金融风险有更大责任,并要注意一些问题。总的来看,不少观点是值得借鉴的,但是可商榷之处也有很多,有的引起了较大争议。本文简要进行几点探讨。

积极财政政策等于提高赤字率吗?

财政赤字通常理解就是收支差额,但是各国财政收支的口径有一些差别,赤字口径因此亦有所不同。简单地用赤字率衡量积极财政政策,可适用于一般经济评论场合,但对于专门研究财政体制和政策来说,是不够严谨的。

媒体、学术界和金融机构对中国财政赤字口径的讨论由来已久,一些“看不懂财政报表”的人大代表和财经研究者也提出过计算赤字的修正方法,得出过不同的“实际赤字率”。这些分析各有一定道理,归纳来看,这些“实际赤字率”和官方赤字率的差别主要在于:第一,官方赤字沿用一般公共预算(原称公共财政预算)新增债务规模的口径,这个口径是比较小的;第二,由于中央和很多地方财政设有预算稳定调节基金,有些地方有年度间结转资金,通过净调入这些资金可弥补一部分收支差额,可以视为不同年度之间赤字的调剂,减少了官方赤字的波动;第三,预算法修订后按照“四本预算”(即一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算)的规定,广义上赤字还应考虑政府性基金预算的收支差额(即地方政府专项债务)。此外,以前地方政府在预算之外的举债融资,常被认为应计入广义上赤字,但是很难追溯和准确统计。

查阅2018年预算报告,我们可以看到有关线索:“统筹收入、赤字、专项债务和调用预算稳定调节基金,适度扩大财政支出规模”。上述表述说明,虽然官方赤字口径未发生变化,但财政部门在实际操作中已统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度,因此不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来

财政注资金融机构是虚假的吗?

徐博士文中有一个很吸引眼球的论点是,“现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的。之前的历次注资,财政并没有真正掏钱。特别国债实际是在央行的帮助下财政发债银行买、银行自己为自己注资”。这种说法恐怕让海内外投资者大跌眼镜,甚至产生误解。

事实上,财政当局的资产负债表扩张是受限的,举债安排的支出与通过财政收入安排的支出都是掏出真金白银,除了对举债形成的支出往往要增加一些限制之外,资金本身并无区别;而货币当局资产负债表的伸缩度极大,由于存在印钞稀释货币的能力,对其“慷慨掏钱”则需要高度警惕。只要中央政府没有穷到打白条挂账的地步,质疑中央财政没有真正掏钱,这种说法是很不专业的。

1998年全国财政收入只有9800多亿元,发行2700亿元特别国债不是一个小数。回过头来看,当时设计出一整套合乎市场经济规律的注资方案,是值得称道的。放到今天来看,财政发债注资商业银行,举债的同时形成收益率较高的资产,同时央行释放流动性,缓解资金面紧张,实属十分正常的协同操作。只不过20年前市场主体和手段有限,定向发行国债、降准备金率和被注资的对象都同为四大行而已。

当年财政注资银行,就是加大积极财政政策力度的重要体现,后来财政对于商业银行股改的支持也是毋庸置疑的。从一直存续的特别国债及付息,到后来银行不良资产转为优质债权,这些都是实实在在的钱和权益,最后承担者是全体纳税人,岂能转身一笔勾销变成了靠银行自己和央行“帮助”呢?进一步设想,若1998年不采取这个注资方案,解决问题还有几种可能:央行直接“放水”当出资人,财政挤掉大量民生支出用于注资银行,财政以高息举债注资而后用更多的财政收入偿还;如果采取这些做法,最终利益受损的是谁呢?

金融机构是地方政府债务问题的受害者吗?

徐博士文中认为,将一些隐性债务划到政府债务之外,一推了之,可能引发地方政府的道德风险,将财政风险转嫁金融部门;同时,金融机构对地方政府处于弱势,由于财税改革落实不到位,金融机构管不住地方政府的违规融资行为。笔者认为,上述说法有失偏颇。

首先,金融机构在地方债乱象中,很大程度上扮演着“共谋”或“从犯”的角色,绝不是只会产生幻觉和弱势的“傻白甜”。地方政府不规范举债的各类形式、各个环节,几乎都有不同类型金融机构参与,其包装操作之复杂,远超出基层财政部门的工作水平。在以前地方举债处于灰色地带的情况下,不可能在像发行政府债券一样明面上公平竞争,金融机构在帮助地方政府融资时,自然设计对自己最有利的方案,既要确保刚性兑付,又要将自身收益最大化。考虑到地方政府融资冲动十分强烈,难说双方究竟孰强孰弱,甚至在预算法修订和地方债清理规范之后,还有金融机构强势要求地方政府违法违规对非政府债务进行担保。

在地方政府债务野蛮生长时期,金融市场产生了大批“高收益、低风险”的产品,扭曲了市场定价,挤占了投向实体经济的金融资源;规范地方政府债务管理是对这种扭曲的强力纠正,不可避免给地方政府和金融机构带来阵痛。地方政府处置存量债务风险,的确应当分类妥善处理,防范处置风险的风险。对划入企业债务、未纳入政府债务的存量债务,应积极稳妥采取措施,加快融资平台公司转型,提高经营水平,增强偿债能力。

但是需要指出的是:即使一些地方政府有意压低纳入政府债务的存量债务,也更多出于政绩考核和风险指标的考虑,而不是有意赖账不还,等着违约。因为基于中国国情和政治现实,特别是突出防范重大风险的背景下,地方政府是不愿意看到辖内任何企业发生债务违约的,无论融资平台公司、国有企业,哪怕是民营企业。

真正需要防范的是另一种倾向,就是站在金融机构的立场上,以防范金融风险为借口要求地方政府兜底,对不该担保或救助的隐性债务提供保护。这种做法延续了对金融市场的扭曲,不利于打破刚性兑付。尤其是提供保护的潜在手法,同样能给新增隐性债务打开方便之门,刺激金融机构继续“创新”,助长地方违规举债融资。这种现象更为隐蔽,危害更大。

如何向大国财政与大国央行转变

随着中国成为世界第二大经济体,财政政策和货币政策制定者都面临着重大挑战,主要是如何从小国赶超视角转向大国主动视角看待问题。

财政方面,自十八届三中全会以来,从现代国家治理的角度做了很大的努力,很多重大改革举措已经拟定了路线图,但还有很长的路要走。在推进改革和规范制度的过程中,用财政资金支付一些成本是合理且必要的,但财政资金绝不是弥补部门和地方既得利益的“唐僧肉”,不能认为过去存在的即是合理的。“对地方债务控制后,财政政策不可能积极,所以要增加中央赤字”、“金融去杠杆导致金融机构资产从表外回归表内,就要财政加大注资力度”,上述政策建议逻辑上显得草率。即使积极财政政策加大力度,投向地方政府搞基建和向金融机构注资是不是优先选项,也需要慎重研究。

央行方面,虽然人民币国际化进程积极推进,央行在全球货币政策协调中的作用不断增强,但人民币的国际地位滞后于中国经济的国际地位,利率、汇率市场化水平与国内外期望还有不小距离。比现实差距更为重要的是理念差距,即决策思路上仍然属于小国央行的特征。

诚然,中国实施货币政策有很多客观困难和约束条件,央行有不少苦衷可以理解。可让人遗憾的是,一些内部专业人士主观上对中央银行的独立性和权威性缺乏足够重视,在徐博士的此篇文章中多处可见这种思维痕迹。最典型的莫过于在《关于完善国有金融资本管理的指导意见》(下称《指导意见》)中注意到“财政部门集中统一履行国有金融资本出资人职责”,却有些忽略前半句“按照权责匹配、权责对等、权责统一的原则”,还提出“授权人民银行或其他部门来履行出资人职责”。了解上世纪90年代商业银行呆坏账历史的人,可以体会到《指导意见》中这一句原则的来之不易;也知道央行控股商业银行意味着多大的倒退。

总而言之,财政政策与货币政策应当紧密配合,从经济社会发展大局出发,协调制定政策和确定力度。在推进国家治理能力现代化的关键阶段,财政和央行要有所为、有所不为,在法治化和市场化的框架下,各司其职,权责匹配,自己不乱作为,也不要求对方乱作为,这才是对人民根本利益负责任的做法。

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责任编辑:爱在春天发芽